Weekly Update - Une annonce pour le moins inattendue

Les approches en matière de politique fiscale au sein de l’UE ont longtemps été divergentes. Certains pays comme la France plaident en faveur d’une union budgétaire financée par des émissions d’obligations européennes. D’autres, l’Allemagne en tête, sont demeurés opposés à des transferts fiscaux au profit d’Etats plus faibles et plus endettés, comme l’Italie. L’unanimité des 27 Etats membres restants étant requise, la politique fiscale européenne semblait dans l’impasse. L’annonce de cette semaine a été pour le moins inattendue. Le 18 mai, la Chancelière allemande Angela Merkel et le Président français Emmanuel Macron ont fait état de leur projet d’un fonds de relance de 500 Md€ pour contribuer à relancer l’économie européenne après la profonde récession provoquée par la mise en place de longues mesures de confinement pour enrayer la pandémie de coronavirus. Le Fonds monétaire international (FMI) a estimé que l’économie de la zone euro se contractera de -7,5% cette année et qu’elle se redressera de seulement 4,7% en 2021. L’aide fiscale de 2 700 Md€ dévoilée jusqu’à présent (environ 23% du PIB de la zone euro) a été dominée par des gouvernements nationaux conduits par l’Allemagne, le financement direct de l’UE ne représentant que 4% du total. La flexibilité fiscale est inégalement répartie dans la région. En Italie, le FMI estime que la dette atteindra 155,4% du PIB cette année, en hausse de 20,7 points de pourcentage depuis 2019, tandis que la France et l’Espagne afficheront des ratios dette/PIB de 115,4% et 113,4%, respectivement. Dans leur étude de 2010 intitulée Cette fois, c’est différent, Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff ont laissé entendre que la croissance économique réelle a tendance à ralentir lorsque la dette dépasse 90% du PIB. De toute évidence, l’Allemagne et les Pays-Bas (avec des ratios attendus de 68,7% et 58,3%) sont mieux positionnés que leurs voisins. Par ailleurs, l’Italie et l’Espagne (avec 537 et 598 décès par CoViD-19 pour un million d’habitants) ont davantage pâti de la pandémie que l’Allemagne avec 98 décès pour un million d’habitants. La récente décision de la Cour constitutionnelle allemande sur le Programme d’achat d’actifs du secteur public (PAAP) pour l’achat d’obligations d’Etat a permis de mettre en exergue les contraintes potentielles pesant sur la flexibilité monétaire de la banque centrale et la situation inextricable imposée au gouvernement allemand (voir notre Weekly Update intitulé Un pavé dans la mare). Fort heureusement, les sondages d’opinion indiquent une cote de popularité élevée pour la Chancelière A. Merkel à la faveur de sa gestion de la crise, lui conférant une marge de manœuvre bienvenue. Dans ce contexte, l’accord franco-allemand a été novateur. A. Merkel et E. Macron sont convenus que 1) le fonds de relance de 500 Md€ devrait être financé par des obligations émises directement par l’UE et garanties conjointement par ses membres, 2) le budget de la Commission européenne devrait être relevé de 1,2% à 2% du revenu national brut des membres pour permettre à l’UE d’assurer le service de la dette, et 3) les versements du fonds devraient prendre la forme de subventions plutôt que de prêts à rembourser. Ces propositions formeront désormais la base du projet officiel de fonds de relance de la Commission qui devrait être publié le 27 mai. Bien évidemment, cela donnera lieu à de vives oppositions, principalement des Pays-Bas, de l’Autriche, du Danemark et de la Suède, qui continuent de prôner des principes budgétaires rigoureux. Mais dans la mesure où l’Allemagne renonce à ses précédents principes d’austérité et réaffirme son alignement avec la France, un accord semble désormais possible.

Conclusion. Il est évident que l’économie de la zone euro aura besoin de nouvelles mesures de relance, pour prendre le relais du soutien vital apporté par les plans actuels, et que ces mesures devraient s’adresser aux économies qui en ont le plus besoin, comme la France et l’Allemagne viennent de l’annoncer. Le marché des changes a réagi avec une appréciation de l’euro de 1% face au franc suisse, laissant entrevoir une évolution positive des perspectives pour la zone euro. C’est lors du prochain sommet du Conseil européen qui se tiendra les 18 et 19 juin que nous saurons si cette évolution positive se matérialisera ou non.

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